本文摘要：外国资本某种程度“嗜血”，且套路加深、更加隐密。

外国资本某种程度“嗜血”，且套路加深、更加隐密。　　近日，重庆啤酒公布预案称之为，嘉士伯啤酒厂有限公司（下称“嘉士伯”）一并上市公司体系外的且在中国市场的绝大部分啤酒资产注入到上市公司。预案表明，此次交易还包括上市公司现金并购重庆嘉酿及B包在资产，虽然交易作价还没发布，但按照标的资产的净资产值平价并购，上市公司也要缴纳巨额现金，这笔现金最后不会流入嘉士伯的腰包。

　　重组已完成后，因拆分报表原因，重庆啤酒账面上的现金及现金等价物又不会新的减少，账面资金会失色。但值得注意的是，嘉士伯白鱼流经资产的负债率低于同行公司，重组已完成后，上市公司整体的负债率也不会提升。通过这次重组，嘉士伯不仅取得巨额现金，还将债务压力移往到上市公司，最重要的是还清了7年前防止同业竞争的允诺，这波操作者堪称是“一石三鸟”。

　　嘉士伯借重组所求超强11亿元　　此次重组的缘由要从七年前嘉士伯接掌重庆啤酒想起。　　2013年，嘉士伯子公司嘉士伯香港通过契约并购的方式取得重庆啤酒30.29%的股份，之后嘉士伯又通过嘉士伯香港和嘉士伯重庆相继获得重庆啤酒60%的股份，沦为重庆啤酒间接有限公司股东，嘉士伯基金会为实际掌控人。　　在七年前契约并购时，嘉士伯向上市公司做出了一项同业竞争有关允诺，其允诺在取得监管部门、上市公司股东的批准后，以及涉及资产少数股东表示同意情况下，在本次契约并购已完成后的4-7年的时间内，将其与上市公司不存在潜在竞争的国内的啤酒资产和业务流经上市公司。

　　在还清允诺的最后一年，嘉士伯再一抛了一份解决方案：将在中国的啤酒资产注入到上市公司。根据公司6月20日公布的预案，此次重组共计三部分：（1）重庆嘉酿股权转让，即：嘉士伯香港向重庆啤酒出售和出让、重庆啤酒向嘉士伯香港出售无任何权利开销的重庆嘉酿48.58%的股权，出让价款不应以现金方式缴纳；（2）重庆嘉酿注册资本，即：重庆啤酒以重庆啤酒白鱼流经资产及现金股份一定比例的重庆嘉酿追加注册资本，嘉士伯咨询以A包在资产股份一定比例的重庆嘉酿追加注册资本；该注册资本已完成后，重庆啤酒持有人不少于重庆嘉酿51.42%的股权；嘉士伯咨询持有人不少于重庆嘉酿48.58%的股权；（3）出售B包在资产，即：嘉士伯啤酒厂向重庆嘉酿出售和出让、重庆嘉酿向嘉士伯啤酒厂出售无任何权利开销的B包在资产，出售价款以现金支付。　　这个重组方案看起来有些简单，但可非常简单归纳如下：上市公司重庆啤酒要现金出售B包在资产、现金并购重庆嘉酿48.58%股权、现金向重庆嘉酿注册资本、以资产向重庆嘉酿注册资本；嘉士伯要以A包在资产向重庆嘉酿注册资本。

　　从这套交易方案可以找到， 嘉士伯不仅是啤酒巨头，也是资本运作的高手。通过这次重组，嘉士伯不仅需要还清允诺，还可以取得高额的现金对价。

　　根据重组方案，重庆啤酒这次交易要缴纳的现金有三个方面，一是并购48.58%重庆嘉酿的股权，二是并购B包在资产；三是现金注册资本，但目前重组预案还没得出明确的现金对价。　　不过，从公司公告及其他公开发表信息可以发售，重庆啤酒此次重组仅有现金并购就要缴纳多达11亿元，这部分现金最后不会流向嘉士伯。

　　重组预案表明，重庆嘉酿截至2020年4月30日的所有者权益为2.04亿元，如果是平价并购（现实中都会溢价并购）重庆嘉酿48.58%股权，上市公司要向嘉士伯香港缴纳1亿元现金。　　而重庆啤酒出售B包在资产则要多达10亿元现金。重组方案中，公司透露了A包在资产和B包在资产拆分的财务数据，没分开透露B包在资产数据。

截至2019年12月31日，A包和B包在资产的所有者权益合计为20.58亿元。　　但从公开发表信息推算出，A包在净资产不应大于10.4亿元。重组草案表明，A包在资产还包括嘉士伯咨询持有人的嘉士伯工贸100%的股权、嘉士伯重庆管理公司100%的股权、嘉士伯广东99%的股权、昆明华狮100%的股权，即A包在资产都是嘉士伯咨询旗下资产。　　截至2019年12月31日，嘉士伯咨询所有者权益为10.4亿元，且根据天眼坎，嘉士伯咨询旗下除了A包在资产外，还全资掌控其他4家子公司。

如果其他四家子公司净资产和为于是以，则A包在资产2019年12月31日的所有者权益不应大于10.4亿元，即B包在净资产低于10.1亿元。　　据报，B包在资产还包括嘉士伯持有人的新疆啤酒100%的股权、宁夏西夏嘉酿70%的股权。如果还按照B包在净资产平价并购，重庆啤酒要向嘉士伯缴纳多达10亿元的现金。

　　并且，上市公司还要向重庆嘉酿现金注册资本，如此一来，这次重组合计要缴纳的现金不是小数。截至2020年3月31日，重庆啤酒账面上的货币资金为5.9亿元，交易性金融资产（多为理财产品）7.33亿元，合计13.23亿元，此次重组几近“挪用”上市公司账上资金。　　但重组已完成后，因拆分报表原因，上市公司账面上的现金及现金等价物又不会新的减少，投资者有可能会看见货币资金大幅度上升，而嘉士伯及子公司嘉士伯香港将高调地取得最少11亿元的现金对价。

　　更加能反映嘉士伯老道财技的是，此次白鱼划归上市公司的资产负债率明显偏高。重组草案表明，2018年和2019年的资产负债率是67.86%和71.92%，而同行中除了已被ST的西藏发展资产负债率多达65%以外，其他公司的资产负债率都在50%以下。

此次重组已完成后，白鱼流经资产低负债的压力就移往到上市公司一方。　　上交所也拒绝重庆啤酒融合白鱼流经啤酒资产的经营情况、债务规模变化情况等，补足透露资产负债率低于同行业上市公司的合理性；白鱼流经啤酒资产否不存在根本性债务风险、诉讼风险。

　　关联交易大大　　预案表明，此次重组的最重要目的是解决问题上市公司与嘉士伯的同业竞争，因为嘉士伯旗下的很多公司与上市公司的主营业务完全相同，即生产、销售啤酒。　　A股IPO中，同业竞争是十分相当严重的问题，曾是“一票否决”的事项。

同业竞争之所以沦为监管重点，主要是考虑到关联方的同业竞争可能会伤害上市公司利益。七年前，嘉士伯大股东重庆啤酒时作出回避同业竞争的允诺，有可能也是出于防止上市公司利益损毁的考量。　　但有意思的是，在嘉士伯大股东重庆啤酒的7年中，不仅如期并未还清允诺，还与上市公司展开频密的关联交易。

　　年报表明，嘉士伯与上市公司之间的关联交易类型多种多样，还包括重庆啤酒通过交纳商标用于许可费取得生产和销售嘉士伯、乐堡等嘉士伯品牌的资质；与嘉士伯广东签订委托加工协议，重庆啤酒生产嘉士伯、乐堡等嘉士伯品牌，并将成品啤酒按照加工服务成本再加合理利润销售给嘉士伯广东；委托嘉威啤酒展开本地品牌生产并由上市公司展开包销等。　　2019年，重庆啤酒关联订购金额为5.15亿元，关联销售金额为6.19亿元，占到当年销售总额35.82亿元的17.28%。也就是说，2019年上市公司有六分之一的收益来自关联方。来源：上市公司2019年年报　　其中，重庆啤酒2019年向嘉士伯广东销售啤酒的金额高达5.89亿元，占到当年总营收的16.44%。

重组预案表明，嘉士伯广东是嘉士伯白鱼流经上市公司的A包在资产之一，重组已完成后，按照会计准则的规定，上市公司与嘉士伯广东的交易不应抵销或部分抵销。　　有一点投资者留意的是，嘉士伯白鱼流经资产的业绩在最近一年攀升。2018年、2019年和2020年1-4月，白鱼流经资产分别构建营收5.83亿元、7.27亿元和2.38亿元，分别构建净利润4.92亿元、8.06亿元和5.03亿元，其中2019年的净利润增长速度高达63.82%，这一增长速度远高于同行。　　2019年，青岛啤酒、珠江啤酒、燕京啤酒、西藏发展、惠泉啤酒及兰州黄河的净利润增长速度分别为30.23%、35.76%、27.76%、20.07%、7.15%和123.41%。

因兰州黄河2018年净利润为负，2019年仅构建净利润0.03亿元，故其净利润增长速度不具实际意义。　　嘉士伯白鱼流经资产业绩剧增的情况也受到了监管部门的面谈，上交所拒绝重庆啤酒融合行业发展、市场竞争、行业地位、市场占有率及同行业情况等方面，补足透露嘉士伯白鱼流经资产报告期业绩快速增长较慢的原因及合理性。　　基于重庆啤酒与白鱼流经资产曾有大额的关联交易，上市公司或不应更进一步透露：关联交易的平均价格否与非关联交易不存在根本性差异，白鱼流经资产的客户与供应商数据等，这样投资者更容易分辨白鱼流经资产业绩剧增的真实性与合理性。

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